绕不开管理层　万和兵败罕见反收购案

绕不开管理层　万和兵败罕见反收购案 来源： 作者： 日期：2007-11-28 字号[ 大 中 小 ] 　　两天时间，一场婚姻宣告结束，而另一场婚姻拉开帷幕。　　2003年10月18日，鹤山市国有资产管理办公室（以下简称“鹤山国资产办”）与顺德万和集团有限公司（以下简称“万和集团”）宣布，终止执行双方于2003年9月21日签订的《广东美雅集团股份有限公司国有股权转让协议》，并办理有关终止手续。　　而10月20日，“鹤山资产办”却与广东省广新外贸轻纺（控股）公司（以下简称“广新外贸”）签订协议，将其所持广东美雅集团股份有限公司（000529，*ST美雅）24.99％的股权转让给后者，转让价格为每股1.0107元，转让总金额为1亿元。　　通常而言，上市公司收购牵涉各方面的利益，需要经过详细的调查与论证，“*ST美雅”的婚姻转换如此快速，不能不说是中国并购史上的一个奇迹！　　“非常速配”自有非常原因，而原因的起点，发生于2003年9月21日。当时，“鹤山国资办”事先未与“*ST美雅”管理层商量，也未征得后者的同意，即将其所持“*ST美雅”27.49％的国家股转让给“万和集团”，每股转让价格为1.0107元，总价款为1.1亿元。　　但是，收购上市公司毕竟不是买萝卜白菜，与卖主谈妥即大功告成。因为在上市公司的资产中，还包括人力资源，所以，在与上市公司的所有者商议同时，收购者一般还需与上市公司管理层高度沟通与共谋。但这样显然费时、费力、费钱财，于是“万和集团”绕开“*ST美雅”管理层，直接从“鹤山国资办”拿下“*ST美雅”的控股权。　　“*ST美雅”管理层自然不甘被忽视而处于被支配的境地，在双方经过一系列的较量之后，于是便有了上述“非常速配”。但就新欢旧爱的实力而言，“*ST美雅”的选择并非没有理由。　　“万和集团”的经营范围是制造热水器、脉冲变压器、电冰箱除臭器、空气清新器、炉具及配件、家用电器、电子产品等，在最近五年内未受过行政和刑事处罚，也未涉及与经济纠纷有关的重大民事诉讼或者仲裁，这家注册资本达2.5亿元人民币的民营企业，最多只是一个善用巧计，而不愿意动武力的公司。　　与之形成对比的是，近10年来，“广新外贸”先后与数家公司发生过财务诉讼，最后都以胜诉告终。　　“广新外贸”则是一家光芒四射的国有大企业，尽管注册资本只有2.898亿元，其外贸生意却红红火火。2002年销售总额为47.93亿元，出口总额达到41.86亿元，在商务部公布的“2002年中国进出口额*5的500家企业”和“2002年中国出口额*5的200家企业”中，分别名列第100位和第55位，在中国纺织品进出口商会公布的2002年全国服装类产品出口的排名中，其居第3位，它在2003年中国500强企业排序中，列第287位。　　“万和集团”与“广新外贸”相比：一个善使巧劲，迂回前进；另一个势力十足。但对于以纺织为主业，且已连续两年亏损濒临退市边缘的“*ST美雅”来说，如此郎君对于其摆脱目前的经营困境，当是一件幸事。　　收购与反收购　　达成上述结果的背后，是收购方与反收购方的激烈较量，而双方的斗智斗勇在收购之初即已开始。　　有高人相助的“万和集团”（详见本报第535期《高参躲进顺德万和兄弟吞美雅再下一城》），在收购时就预见到了未来的风险，因此在与“鹤山国资办”签订的《股份转让协议》中，夹带平时少见的重要“暗器”——经营限制性条款。　　协议约定，在“万和集团”向“鹤山国资办”支付*9期转让款之日起，到股权转让获国资委批复之日止的过渡期内，“*ST美雅”的生产经营活动、重大资产处理、对外融资及对外投资进行决策，双方应事前充分沟通，并取得一致的意见。　　为此，双方还定下严格的“约法四章”：一是双方均不得擅自用本公司资产为任何企业提供任何抵押、担保和其他第三方权利；二是不得擅自用“*ST美雅”及其子公司的名义向银行或其他金融机构贷款；三是不得占用“*ST美雅”资金；四是不得擅自处置“*ST美雅”的资产。但根据董事会、股东大会和证监会批准的资产置换工作所进行的资产处置除外。　　这意味着，只要“万和集团”向“鹤山国资办”支付*9期股权购买款，原来由“*ST美雅”管理层处理的生产经营活动、对外融投资等等活动需要得到“万和集团”这个新管家的同意。从此，“*ST美雅”原来的自由活动将要受到限制。　　而“*ST美雅”管理层自然也不甘示弱，管理层策动的反收购大战也由此展开。　　一、全城焦土　　事实上，*9期转让款支付之后，“*ST美雅”的经营活动，就将由一家经营热水器等家用电器但不熟悉纺织行业的民营企业控制。在已经连续两年亏损、扭亏已成为压倒一切的情形下，通常来说，反收购时可以运用的经济手段主要有四大类：提高收购者的收购成本，降低收购者的收购收益，帕克曼防御术和适时修改公司章程。其中寻找白衣骑士、金色降落伞、毒丸计划、虚胖战术等策略，在国外的资本市场中经常可见。　　但在中国上市公司国有股收购中，由于政府承担社会稳定等非经济因素，使得让敌意收购大打折扣，国有股的反收购案例在中国资本市场并不常见。　　一、这是真正的反收购吗？　　从理论上来看，“*ST美雅”案并不是一个典型的反收购案例。典型的反收购是指上市公司的原控股股东由于持股比例较小，而上市公司具备较大的潜在发展价值，因而引致外来投资者的觊觎，并引发收购与反收购战争。　　像1972年的香港置地公司与牛奶公司的收购与反收购，2003年6月美国甲骨文与仁科的收购与反收购，都是经典的案例。　　在中国并购市场中，比较典型的案例发生在2001年，当时裕兴联合了北京金裕兴公司、深圳年富实业有限公司、深圳凯地投资有限公司、河南觉悟实业有限公司、上海宇通创业有限公司等6家公司，与方正科技（600601）之间进行了收购与反收购战。　　在“*ST美雅”反收购案例中，其实是其原大股东未与管理层沟通的情况下，即将控股权转手他人，“*ST美雅”的管理层提出反对意见，最后挑起了反收购大战，从而“逼迫”大股东“临阵倒戈”，最后终止股权转让协议。　　二、管理层为何反对收购　　在这起由管理层策动的反收购大战中，尽管“*ST美雅”管理层高举的“同业并购，产业整合”利于全体股东利益的大旗，但其“项庄舞剑，意在沛公”之心昭然若揭。　　制度经济学的研究表明，企业的收益可以划分为两个部分，一部分是难以度量的非货币形态的收益，即“控制权收益”，它由拥有企业控制权的企业管理层直接占有；另一部分是容易度量的货币形态的收益，它反映在企业会计账户上的收益（如企业利润），它由企业所有者——股东占有并分享。　　在中国资本市场，由于大多数上市公司分红很少，所以股东一般获得所有者剩余分配很少。而从收购者的角度而言，“*ST美雅”股权的价值不在于其经营良好以后，通过分红获得投资回报，而在于获得“*ST美雅”的经营控制权以及其资本运作平台，也即是获得“控制权收益”。　　既然所有权比经营权要弱得多，那么要想真正获得“*ST美雅”，不仅要与控股股东进行所有权的谈判，还要就经营控制权与“*ST美雅”的管理层进行谈判。“万和集团”绕过“*ST美雅”的管理层，寄希望收购了所有权之后获得经营权，在中国国有资产管理虚位，而经理人市场尚不成熟的形势下，被“*ST美雅”管理层反对当在情理之中。　　三、管理层在收购中的作用？？在上市公司收购中，管理层的重要作用不可忽视。　　若上市公司的董事、经理对于收购方持肯定态度，可以主动配合收购方，提供上市公司财务报表以外的情况，这对于收购方制定收购价格，规划收购的具体步骤，以及收购后进行整合，都具有举足轻重的作用。而在中国上市公司信息披露真实有限的情况下，管理层的态度更是具有决定性的作用。　　因此，尽管“万和集团”可以与“*ST美雅”管理层在技巧、法律上展开较量，使收购战演变成双方的“攻防战”，但还未入主即与现有管理层反目，这显然不符合“万和集团”投资的目的。　　在“*ST美雅”提出反收购的四大对策后，“万和集团”立即鸣金收兵，管理层在收购中的作用可见一斑。　　没有规则的游戏怎么玩　　面对“*ST美雅”的反收购，如果“万和集团”仍坚持己见，那么其可采取的办法也有多种：　　一是舆论战。面对“*ST美雅”的舆论战，“万和集团”同样可以牙还牙，展开舆论宣传，说明自己收购的目的，陈述自己的经营计划。　　二是诱导战。对“*ST美雅”的管理层、企业员工进行沟通宣传，说明目前“*ST美雅”的“心病”所在，收购对于上市公司不仅是换了控股股东，而是给所有员工带来一个美好的前程。　　三是法律战。“万和集团”与“鹤山国资办”毕竟是有“婚姻之约”，毁约一方当然要承担法律责任，这样的案例如美国新桥投资集团收购深发展（000001），最后因股东反悔，双方诉上公堂。　　四是攻心战。在“*ST美雅”2002年年底的股权结构中，“鹤山国资办”一股独大，“*ST美雅”的董事会应在其完全控制之下，因此“万和集团”可以借力“鹤山国资办”，说服“*ST美雅”管理层放弃反收购。　　面对“*ST美雅”管理层策动的反收购，“万和集团”之所以如此干脆地选择退出，最关键的原因还是在目前的中国资本市场，还没有一个明确的游戏规则对反收购行动进行约束，因此上述办法的结果如何，“万和集团”也没有把握。　　但鉴于多方面原因，中国许多企业需要不断地通过并购重组进行主营业务调整，从而达到提升公司质量，并进而实现改善中国经济产业结构的目的。“*ST美雅”带来的问题是，一旦合理的资源整合也遇到上市公司管理层或股东的反收购，收购方将如何维护自身的利益？　　目前，西方国家普遍采用的反收购措施主要有以下三类：法律保护、管理策略、股票交易等。以美国为例，其反收购立法规制有证券法、公司法、反托拉斯法、《威廉姆斯法》（WA）（1968），此外，各州的法律还对收购行为予以规制。　　中国的《上市公司收购管理办法》中，只是规定被收购公司的董事、监事、高级管理人员针对收购行为所做出的决策及采取的措施，不得损害公司及其股东的合法权益。收购人做出提示性公告后，被收购公司董事会除可以继续执行已经订立的合同或者股东大会已经做出的决议外，不得提议发行股份或者可转换公司债券、修改公司章程等反收购措施。　　随着上市公司收购越来越频繁，今天发生在“万和集团”与“*ST美雅”管理层之间的故事，今后肯定还会异地重演。但收购方与反收购方怎样才能将这场游戏透明、公正地进行到底？当务之急是，监管层应尽快制定相关的游戏规则。 税收，是国民经济最为重要的调节器，随着经济的发展，税收法律愈发繁杂，税收调整愈发频繁，作为企业财务人员，掌握着企业的税收命脉，迫切需要综合的税务管理能力，加入税务经理专修班，掌握税务实务、税务筹划、税务稽查、税务行政复议，拓宽税务处理软技能，成为优秀的财会人。