云天化集团内部资本市场案例分析

云天化集团内部资本市场案例分析来源：作者：谢华 朱丽萍日期：2008-07-28字号[ 大 中 小 ] 　　（一）云天化集团概况　　云天化集团始建于l974年10月，是以云天化集团有限责任公司为母公司，跨地区、跨行业、跨所有制经营的大型母子公司体制的综合性企业集团。目前，云天化集团共有化肥、有机化工、玻纤新材料、盐及盐化工、磷矿石采选、磷化工六大产业，相继形成了以云南云天化股份有限公司为主体的水富氮肥和有机化工生产基地；以重庆复合材料有限公司为主体的重庆玻璃纤维生产基地。截至2006年底，云天化集团总资产达到303亿元，实现销售收入143．3亿元，净资产达到105亿元，实现利润14．02亿元，再创历史新高。　　（二）云天化集团的内部资本市场运行分析　　由于我国企业集团没有强制性披露义务，因此我们无法直接获得云天化集团所有的相关资本运作信息，而只能从其控制的上市公司的公开信息中间接获取部分信息。通过对公开信息的分析，云天化集团内部资本市场的运作主要有以下几种形式：　　*9、集团公司对子公司转贷。2005年8月，云南盐化股份有限公司与云天化集团有限责任公司签订《借款合同》，由云天化转贷国家开发银行贷款l0000万元。　　第二、集团内部的借贷。2006年4月28日，云南盐化股份有限公司与云天化集团有限责任公司签订《06云天化债券资金使用协议》，由公司向云天化借入O6云天化债券募集资金10000万元，借款利率为年率4．05%，结息方式按年度结息，不计复利，借款期限为l5年，到期兑付本金。　　第三、集团内担保。云天化股份有限公司为其控股子公司重庆国际复合材料有限公司长期银行借款提供20000万元担保。云天化集团为云天化股份有限公司控股子公司天安公司提供担保，担保的总额为人民币43800万元、欧元8000万元、美元l500万元，担保期限8-10年。云天化集团为马龙产业集团股份有限公司向马龙县支行申请流动资金贷款授信额度3亿元进行担保。　　第四、集团内部的资产租赁。集团内部租赁由于具有稳定性的特点，基本都具备融资租赁的特征，因此可视为一项资本融通行为。云天化股份有限公司根据2005年5月26日与云天化集团签订的《土地使用权租赁合同》，云天化集团将其拥有使用权的500234．80平方米土地租赁给公司生产经营使用，租赁期限为20年，租赁费为每平方米4．75元／年。　　第五、集团内产品或服务往来。内部产品或服务的购销也是内部资本市场运作的渠道之一。截至2006年底，云天化股份有限公司控股股东及关联方占用该公司资金总计4213．10万元，其中向云天化集团公司销售材料等形成的正常跨期未结算金额196．10万元，向云南马龙产业集团股份有限公司销售化工物资尚未结算的货款615．69万元，向云南盐化股份有限公司购买物资所预付的款项l40．39万元，向云南天创科技有限公司安宁分公司购买物资所预付款项33．43万元，委托云南云天化联合商务有限公司代理对外经济贸易业务而预付的购货款及关税保证金3227．49万元。　　第六、集团内部投资。云天化集团于2006年4月28日向社会公开发行10亿元“2006年云天化集团有限责任公司债券”。云天化集团根据募集资金按照资金投向分配给云天化股份有限公司4．5亿元用于项目建设的事项。云天化集团有限责任公司与云天化集团签订了“06云天化债券资金使用协议”，约定云天化集团将债券募集资金提供给公司使用，必须专项用于公司控股子公司天安公司507万吨／年合成氨项目4亿元，用于公司2万吨／年聚甲醛技改项目0．5亿元。　　第七、集团内股权、资产转让。2006年，马龙产业集团的控股子公司昆明马龙化工有限公司向云天化集团的全资子公司中轻依兰（集团）有限公司购买二期2×7000吨／年黄磷在建工程装置，交易的金额为12325400元，定价的原则是以经具有证券从业资格的中和正信会计师事务所和昆明万通地产评估有限公司评估值1232．54万元为基准，根据市场原则定价，经双方协商确定该项交易价格为l232．54万元，该资产的账面价值为1124．29万元人民币，评估价值为1232．54万元人民币。　　（三）云天化集团内部资本市场　　成功运作的原因分析　　从云天化集团内部资本市场运作的情形来看，内部资本市场是比较成功的，从某种程度上来说，提高了资本配置的效率。因为，云天化集团的内部资本市场具备了提高资本配置效率的条件，具体可以从以下几方面分析：　　*9、专业化经营突显了内部资本市场中的信息优势、资源配置优势。内部资本市场相对于外部资本市场具有信息优势，因此可以带来资本配置效率的提高。从以上论述可以看出，云天化立足于化工产业，所涉及的行业和领域均以化工有关，十分注重专业化经营，由于云天化是全国化工行业的龙头企业，经过几十年的发展，在化工行业有相当丰富的经验，也具有十分明显的信息优势，在对某个投资项目做出决策时，拥有更为丰富的信息资源。以云天化国际化工有限公司为例，云天化国际化工股份有限公司（简称云天化国际）是云天化集团有限责任公司的控股子公司，对所属的云南富瑞化工有限公司、云南三环化工股份有限公司、云南红磷化工有限责任公司、云南江川天湖化工有限公司、云南云峰化学工业有限公司等五家大型磷复肥企业进行内部整合重组而设立的股份有限公司，在云天化集团内部资本市场中，通过资源的重新配置与整合，一方面发挥了内部资本市场的信息优势；一方面也充分体现了内部资本市场在资源配置中的优势，使优势资源集中，整合重组后的云天化国际总资产已达77亿元，净资产24亿元，拥有高浓度磷复肥420万吨的年生产能力，可实现销售收入近l00亿元。已形成的高浓度磷复肥产能居中国之首，亚洲*9，世界第三，形成了国内一流、国际知名的、具备规模生产各类高浓度磷复肥和专用复合肥的大型磷化工企业。　　第二、内部资本市场上公允的关联交易。对云天化集团公司与其下属上市子公司之间的关联交易分析可以看出，云天化集团公司与其下属上市子公司之间的关联交易无论是产品销售还是提供劳务、出租资产都是公允的，都是按照市场规则进行交易，并且予以充分披露。这和我国曾经的民企代表德隆集团的内部资本市场形成强烈对比，在德隆的内部资本市场上存在着大量的非公允关联交易行为，德隆占用旗下四家上市公司资金高达50179万元，内部资本市场的功能被扭曲，成为利益输送的渠道，因此造成内部资本市场无法发挥其应有的作用，导致内部资本市场的低效率，最终导致德隆的倒闭，而云天化却获得了成功。　　（四）案例启示　　通过对以上云天化案例的分析我们可以看出，虽然中国理论界关于内部资本市场的研究才刚刚起步，但是实践中企业集团内部资本市场的运作却非常普遍。内部资本市场作为　　外部资本市场的一种替代在我国企业集团中普遍存在。企业集团通过设立结算中心、财务公司以及关联交易等渠道进行内部资本的配置。在中国资本市场上，异常活跃的兼并重组行为以及大量“系族公司”的涌现进一步扩大了内部资本市场的边界，形成中国比较典型的集团内部资本市场。由于我国的外部资本市场仍存在相当程度的不完善，因此适度地支持多元化企业集团的发展，从而构造内部资本市场以弥补外部资本市场的不足，对于我国企业集团来说是有一定积极作用的，以云天化集团为例，在云天化集团的内部资本市场运作过程中，在整个内部资源的配置过程中，都发挥了内部资本市场的优势，例如集团公司与盐化股份之间的转贷放松了融资约束，降低了融资成本：通过对相关多元化的进行投资，凸显了内部资本市场的信息优势，优化了资本配置结构，提高了资本配置效率。但另一方面我们也注意到，诸如德隆系、三九系等企业集团由于严重的资金危机而陷入困境，内部资本市场的不良运作是其中一个重要诱因。由于内部资本市场的低效率运作，不仅会降低整个资本市场配置的效率，也使得风险在企业集团内部不断积累，内部资本市场的运作并非提高了德隆集团的效率，反而加速了其死亡。