从国美控制权之争看股票期权的治理作用

从国美控制权之争看股票期权的治理作用来源：中国税网作者：余应敏　智海玲日期：2011-03-16字号[ 大 中 小 ] 　　2010年国庆前夕暂时落幕的“黄、陈”国美控制权之争，可谓我国资本市场上一场别开生面的“丛林争霸”。曾被国美电器收购的原永乐家电负责人陈晓，作为国美电器的负责人，对国美前任董事局主席黄光裕提起法律诉讼；而此前一天，国美电器刚刚收到黄光裕代表公司要求撤销陈晓董事局主席职务的函。此消息一出，旋即在资本市场上激起强烈的反响，国美电器控制权之争引起各界的高度关注，再次引发了人们对公司所有权与经营权两权分离后果的思考，促使人们反思股票期权对于公司治理乃至公司治理机制中的约束与激励制衡的真实意义。　　一、国美控制权之争事件回放　　2008年年底，国美电器前董事局主席黄光裕因为犯有单位行贿罪、非法经营罪、内幕交易罪被判处有期徒刑14年，黄光裕之妻杜鹃被法院判处有期徒刑3年。此事无疑会影响作为上市公司的国美电器的业绩、声誉和良性发展。为消除此影响、防止出现资金链断裂等不良后果，国美电器自2008年年底开始与贝恩资本接触，协商融资事宜。这为国美战争的总爆发埋下了伏笔。　　而针对管理层实施的股票期权可被认为是国美战争爆发的导火索。2009年7月7日，国美电器正式公布股权激励实施细则：陈晓等105位管理者共获得总计3．83亿股、金额约7．3亿港元的股票期权，成为迄今为止中国家电业金额*5的股权激励方案。陈晓认为此计划“可以将管理团队与股东利益紧密联系起来”。　　2009年6月，贝恩资本以获得国美电器董事会3个非执行董事席位等一系列苛刻条件认购了国美电器发行的18亿港元的可转债。一开始，黄氏家族并不反对引入资本，仅强调不能丧失控股权；但在2010年5月11日的年度股东大会上大股东却突然发难，向贝恩投资提出的三位非执行董事投了反对票。5月12日国美电器召开紧急董事会，宣布重新委任贝恩资本的三名前任董事，“黄、陈”冲突正式爆发。黄光裕随后发表公开信表示“深切担忧包括创始股东在内的所有股东的持股比例持续摊薄”，并讨伐陈晓的股权激励机制是“慷股东之慨，盲目给部分管理人员期权，变相收买人心”。根据香港的监管规则，一些事关公司发展的重大事项都需要股东大会2／3以上的表决权通过，也就是说只有拥有超过1／3的股权，才能行使大股东的“一票否决权”。　　8月4日傍晚，黄光裕通过其控股公司Shinning Crown发布公告，要求召开临时股东大会，并提议：撤销股东周年大会授予的配发股份等授权；撤销陈晓执行董事（及董事局主席）和孙一丁执行董事职务；提名鹏润投资法律顾问邹晓春、黄光裕的妹妹黄燕虹为空缺的执行董事候选人。8月5日下午，国美电器在香港联交所发布公告称，国美电器将对间接持股股东及前任执行董事黄光裕提起法律诉讼，针对其于2008年1月及2月前后回购公司股份中违反公司董事的信托责任及信任的行为寻求赔偿。国美大战正式拉开序幕。　　8月9日，黄光裕二妹黄燕虹将矛头指向现任国美电器管理者，她表示，国美电器的发展方向已发生改变，企业发展明显滞后，如果不改变，将很快被竞争对手超越。8月12日，国美电器多名高管联合接受媒体采访，表态支持公司董事会。这是国美电器大股东与董事会矛盾公开数日后，该公司管理层首次公开表明态度。　　18日凌晨，黄光裕发布国美电器大股东致全体员工信，称国美电器正处于十分艰难的时刻，在创始人和大股东面临巨大的人生挫折之时，陈晓乘人之危，阴谋窃取国美人的历史成果和未来事业发展平台。　　8月23日，国美电器公布半年报，上半年净利润9．62亿元，同比大增逾65．9%.国美电器管理层试图向外界证明，没有黄光裕国美电器照样可以有很好的发展。8月30日，国美电器称，于8月27日收到黄光裕拥有的北京国美发来的《关于附条件终止“非上市托管协议”的书面通知》。该《通知》称，如果黄光裕提出的动议在9月28日特别股东大会上未获通过，有意终止上市集团与非上市集团签署的采购和管理协议；如果提案仅部分获得通过，北京国美将于股东特别大会后7日内将其有关各集团间协议的意向通知上市公司。　　2010年9月28日的特别股东大会，陈晓胜出。投票结果显示，大股东黄光裕提出的撤销陈晓及副总裁孙一丁以及委任郜晓春和黄燕虹入董事局等四项议案，均未获通过。惟有撤销5月初的配股授权获得其他股东支持，使其持股不致被进一步摊薄。而陈晓等管理层支持的三项议案均获通过，即贝恩资本三位代表成功重选为非执行董事，其中总经理竺稼获得超过九成的赞成票。国美控制权之争暂时落下帷幕。　　二、股票期权在公司治理中的作用探析　　无论是因贝恩资本债转股后股份被摊薄、可能威胁黄光裕的*9大股东地位而激发了“黄、陈”矛盾，抑或是管理层实施的股票期权削弱了黄氏势力，从这场控制权争夺战中不难发现，我国的民营企业尚存在公司治理结构约束与激励机制失衡、职业经理人不成熟甚至存在“道德缺陷”的问题；民营上市公司同样存在着严重的、由所有权与经营权分离引致的委托代理问题。众所周知，委托代理问题的核心在于股东与管理者的目标不同：股东是所有权拥有者，而管理层则是代表股东行使经营权的代理者；股东希望管理者努力工作以实现公司与股东价值*5化，而管理者则期望获得比其努力程度更高的报酬。现代企业理论和管理实践已证明，股权激励对于改善公司治理结构、降低代理成本、提升管理效率、增强公司凝聚力与市场竞争力均可起到积极的作用。适当引入激励机制是解决委托代理问题的途径，股票期权作为一种行之有效的激励工具，正日益受到越来越多的中外企业的青睐。据统计，美国45%的上市公司实施了股票期权计划，全美制造企业500强均已实施了此制度。　　1．发挥股票期权的激励作用，可缓解公司委托代理问题。股票期权激励制度是针对委托人与代理人间缺乏共同利益而提出的一套针对经营者的、除津贴与年终奖励外最有成效、最持久的长期激励制度，其本质是让经营者拥有一定的剩余索取权并承担相应的风险，促使其为达到期权价值*5化而努力实现股东财富的*5化。在公司高管薪酬制度中，股票期权激励以股票或其收益权为纽带，促进公司的所有权与经营权的部分结合，协调股东利益与管理层利益，使公司管理层的个人利益与公司的长远利益紧密相联，使公司的业绩与管理层的利益相挂钩；改善经理报酬水平与薪酬结构，提高经理层“偷懒”与“寻租”的成本；促使高管行为趋向股东利益*5化的目标，有利于克服经营者的短期行为，激励经营者关注公司的长远利益和持续成长；可望解决因两权分离、信息不对称导致的逆向选择、道德风险等代理问题，*5限度地调动人力资本的经济效能，吸引并留住优秀管理人才，最终提升公司的运行效率，使企业保持持续的核心竞争力。　　国美电器的竞争对手苏宁电器曾于2009年7月28日推出过股票期权激励计划，后虽因宏观经济形势改变、行权条件无法达到而终止，但苏宁电器管理层仍拥有不少公司股权。相对于苏宁电器而言，多年来持有国美电器股票的公司管理层一直是黄光裕、陈晓等少数原始股东，众多与黄光裕一起打拼、艰苦创业的“老将”均未获持国美电器股权激励，这也成为国美公司治理与激励机制方面的一个明显“掣肘”，在某种程度上，未及时实施股权激励是导致“黄、陈”控制权之争的一个重要诱因，可以说是黄氏家族的“吝啬”使其尝到了苦头。据了解，国美电器曾在2005年4月15日的临时股东大会上通过了股票期权计划的决议，但此后一直未付诸实施，最终给公司高层的稳定性带来隐患。　　2．漠视股票期权的副作用易引致灾难。不少公司把股票期权视为搞活公司的“灵丹妙药”。其实，股票期权计划犹如一把双刃剑，既有克服代理问题的积极效应与正面作用，也存在不少缺陷与毒副作用。漠视股票期权产生的毒副作用，会使其正的激励效应丧失甚至带来灾难：①施股票期权会稀释公司股权，易削弱大股东的控制权；②基于股价的股票期权，易出现激励过度问题。以股价作为企业业绩指标设定期权收益，难以合理区分业绩是源于经理人的努力，抑或源自行业的整体发展或宏观经济形势的向好等外部因素的影响。在新兴股票市场中，此种激励模式对经营业绩的计量往往有失公允，如中国平安马明哲高达6000余万元的天价年薪就未必与其经理人的实绩相匹配。③实施股票期权，拉大公司内部的收入差距，易挫伤一般员工的积极性，导致企业内各利益主体的利益纷争、激化企业内部矛盾、诱发管理风险。被激励的管理者成为特殊“股东”，由于信息不对称，知悉公司内幕的管理者可利用自身的信息优势获益，这极易侵害其他股东的利益，使股票期权激励机制失效或发生扭曲；④股票期权易演变为高层管理者发财致富的重要手段，成为其实施财务造假的重要诱因，如经理层可能利用其内部人控制地位通过内幕交易或联手坐庄等方式非法获利等。总之，正如苏宁电器总裁孙为民所强调的，实施股权激励可充分调动董事、监事、高管人员的积极性，但人都是有惰性的，若激励过度，极易影响员工的积极性，反而对公司长远发展不利。　　三、辅以必要的监管是使股票期权趋利避害的关键　　笔者认为，实施股票期权激励必须辅以有效的监督，惟有适当的监督方可使股票期权趋利避害。作为一种长期激励制度安排，股权激励的有效作用最终要体现于公司的业绩增长上。可以通过强化内外部监督，发挥监事会和职工代表的监督制衡作用；或者对企业经营者授予股票期权的时间和数量等信息提出严格的披露要求，防止经理人通过操纵公司利润粉饰经营业绩。此外，应重视发挥独立董事的治理作用，独立董事应在股票期权激励计划中表达其独立的专业意见，监督管理层在行权时有无欺骗股东、操纵股价的行为。实践已证明，独立董事监督职能的缺失易导致董事会变成脱缰的野马，破坏股东大会与董事会间的平衡关系，导致公司内部治理混乱。反观国美电器事件，所占股权只有1．47%的陈晓战胜了持有股权35．98%的黄光裕，无论是国美电器的行为、黄光裕个人的行为，还是陈晓与贝恩资本的协议、陈晓实施的股权激励计划以及双方的隔空指责等，都明显缺少来自独立董事的声音。　　国美控制权之争的结果具有很强的教育意义，它使人们看到了当社会资本积累到一定阶段，缺乏激励的企业家易失去高管团队的支持。正如陈晓接受新浪财经采访时所说的，股权激励是一种把团队合作精神长期保持下去的机制，企业最后的成长是靠人力资本的进步，而企业在价值形成以后，如果所有的价值回报只有一个对象即原始股东的话，这便是社会不公。国美控制权之争突显出我国不少仍处于家族式治理阶段的企业（即便是上市公司）中，控股股东与高管之间尚缺乏和平共处的前提条件，需要借助股票期权制度安排来维持双方的稳定。笔者欣喜地注意到，黄氏家族己意识到“吝啬”的后果，表示并不反对高管股权激励机制，同时对高管在胁迫下的表态表示理解。　　其实，公司的控制权，并不完全在于对股权的控制。日本丰田喜一郎家族也仅持有丰田汽车2．5%的股份，但其控制力却分毫不弱；稻盛和夫将自己的股份都分给了员工，但稻圣哲学却在京瓷公司深入人心。可见，一个公司的控制权，股份只是一个方面，要想真正赢得民心，关键在于如何设计出一个能走进核心高管员工内心的激励机制。总之，公司治理结构中的约束机制是对权力的制衡，而激励机制则重在对人才的管理，特别是对高层管理者的薪酬管理。或许，正是黄光裕所反对的经理股票激励计划这副“金手铐”既锁住了黄光裕的旧部，也保住了陈晓董事会主席的职务，最终真正受到股票期权激励的，可能仍然是国美电器！　　作者单位：中央财经大学会计学院